由民進黨前主席施明德發動的倒扁靜坐行動，讓好不容易連漲5週的台股，再度出現回檔。三大法人之中，投信、自營商率先發難，一週之內大賣了56億元；8月初以來，連續買超台股10天的外資也不得不小幅調節31億元。但「倒扁」行動的短期政治利空，真的會讓先前外資連10買的布局落空嗎？還是另有盤算呢？為了徹底了解外資在第4季的布局，本刊特別邀集了花旗環球證券董事總經理楊應超(專門研究手機、PC產業)、摩根士丹利執行董事王安亞(負責面板、半導體)，以及瑞士信貸證券金融產業分析師林淑娥等明星分析師，進行一場紙上座談，替投資人剖析外資8月以來買賣台股的策略思維，以及倒扁的政治利空過後，外資如何看待台股的第4季行情，以及布局建議。理財周刊：外資8月以來連續10天大買台股600多億元，雖然碰上了倒扁的政治利空，開始出現反手轉賣的跡象，尤其是金融股賣超最為嚴重，1周之內就賣出台新金4.6萬張；不過，也反手加碼科技股，比如說晶圓雙雄、面板以及DRAM等族群，從這一連串的動作中，要如何解讀外資對台股不同族群的態度？
#@1@#花旗環球證券董事總經理楊應超（以下簡稱「楊」）：從外資的立場來看，不管倒扁的政治利空會影響多久，在進行投資布局的時候，都會先看國際環境以及產業的基本面。就以目前美國可能停止升息的狀況來看，資金回流亞洲的趨勢會很明顯，也是這波外資大買台股的因素之一。就以下游的族群來說，7、8月對於個人電腦產業是進入返校商機，以及年底耶誕旺季到來前，品牌大廠開始在通路上備貨的時間，對於專門替這些大廠代工的族群來說，不管是代工筆記型電腦的緯創、廣達，還是主機板的華碩、技嘉，甚至是提供零組件的南亞電路板、鴻準等等，都是外資最近拚命加碼的標的；尤其，這些類股受到庫存偏高的因素影響，股價都經過了一段時間的修正，第3季在庫存去化之下，股價確實有反彈的空間。摩根士丹利執行董事王安亞（以下簡稱「王」）：根據以往台灣發生政治利空出現不理性的下跌現象時，其實都是很好的買點。但我比較喜歡用科技業的基本面來分析，以面板業來說，雖然第2季絕大部分的面板廠都出現了虧損，但是從一連串的巨幅降價來看，市場的需求確實已經開始出現，像8月份面板廠的出貨就明顯的增加。目前，還看不出耶誕節在液晶電視方面，能不能如預期的出現採購潮，但從年底一線品牌(像是新力、夏普)32吋的液晶電視將會降到1千美元(折合新台幣約3萬2千元)，42吋會降到兩千美元有找(折合新台幣約6萬4千元)，加上運用的技術更先進，我認為，這對消費者來說，換新機的吸引力確實很大。如果，按照這樣的降價速度，明年32吋即有可能降到一台750美元，後年將更進一步降到500美元。我相信，2007年對於液晶電視來說，絕對是一個買氣的引爆點，因此，這段時間外資會不斷的加碼面板股。至於半導體族群方面，對於DRAM來說，明年初上市的微軟Windows Vista將是促成DRAM行情的最大因素；短線來說，第4季是個人電腦的旺季，不管如何第4季的DRAM價格都不可能下跌，廠商的獲利穩定，自然會反映在股價之上。只不過，最近這些DRAM廠趁著景氣好的時候拚命募資，因為受到籌碼面的影響，也讓DRAM股出現了爆發力不足的問題。
#@1@#瑞士信貸證券金融產業分析師林淑娥（以下簡稱「林」）：在這次金融股大幅下挫前，確實也如我所預期，曾拉出一波不錯的反彈；但重要的是，銀行未來的獲利良窳，將會主導股價走勢，關鍵就在於協商機制這一塊，確實出現一些讓我感到非常訝異的現象，也就是說，5、6月所浮現的數據是，來參加協商機制的債務人，並非銀行最期望的逾期3個月以上者，而多是逾期1個月左右者，這些債務人之所以趕來參加協商機制，無非是希望能談到很低的還款利率(從18％降到僅有3％至4％)，也就是說，銀行真正想從不良債權（NPL，Non-Performing Loan），拿回的錢拿不到，拿到的反而是原本可能回收的高利率貸款。這是當初市場上始料未及的。因此，國際機構投資人在第2季金控法說會所關切的議題，已經迥異於第1季的「壞帳金額」，而是「利差大小」。我舉個例子，台新金控去年全年的利差為5.19％，今年上半年還有4.18％，看起來似乎跟去年的水準差不多；但是，如果把6月抽出來看，此時，協商機制後的回收金額已有紀錄可查，利差僅2.9％；因此，可以想見今年下半年的利差會維持在2.9％左右。這就是國際機構投資人現階段最為關切的獲利成長問題。這樣的利差，即便壞帳高峰確定落在第2季，還是無法藉獲利題材來提升股價；想想看，銀行獲利的產品投資組合大幅改變，過去高收益率(high yield)的現金卡比重大幅下降，當然會對獲利端造成衝擊；我認為，今年下半年都得反映此一現象，接近第4季才是谷底。理財周刊：從目前的股價表現來看，有些族群如面板，已經漲了一段時間，但有些族群好比是金融，股價卻還在作修正；放眼第4季，站在外資的角度看，這些漲多以及跌深的族群，投資價值是否有所改變？對投資人有何建議？
#@1@#王：雖然，碰上了政治利空，讓面板股的漲勢受到壓抑，但是，如果把時間拉長一點來看，其實，在7月之前，以面板廠可能虧損的情況，並沒有人相信面板股會反彈，就是因為大家不相信，在半信半疑之間，股價就漲了3成之多。至於第4季，以我的觀察，面板股因為液晶電視大幅降價所引爆的買氣，在2007到2008年之間確實會有一波大行情；因此，相對於過去幾波大行情時的股價，面板股現在還是相當的委屈，我相信只要股價回檔，外資都會站在買方。
#@1@#至於半導體方面，封測族群在今年比較辛苦；雖然，去年日月光大火讓封測產業的產能吃緊，但是從第1季之後，整體半導體的需求並不如預期，使得成長力道也開始出現修正；不過，好在明年包括了液晶電視、藍光光碟機、遊戲機PS3與Wii等消費性電子的新產品，還有Windows Vista帶動的PC換機潮，都將讓半導體產業在2007年出現不錯的成長；如果，第4季這些半導體族群出現回檔，自然會成為加碼的目標。林：從股價的角度來看，每家金控的差異性將越來越大。因此，最好的投資策略就是按照各自價格區間來佈局，也就是說，誰的股價先落底、誰的買點就浮現；除非將剛剛所提到的獲利成長基本面反映到股價中，股價不易有好的表現，還需要1季左右的觀察期。再從買方的觀點來看，其中長線投資人，尤其是那些一抱就是2、3年的大型共同基金，基於股價已跌到這個價位，這陣子確實開始在找買點；但對那些短線投資人來說，不但下半年營收成長動能有限，還卡在協商機制這一塊，投資人根本沒辦法準確計算金控的真正淨值，也就是說，部分金控還有額外的損失風險，多少都會降低選擇此時進場買金融股的意願。談到投資價值，如果將第2季法說會等相關數據計入，從我的觀點，台灣金融股其實「並不便宜」；如果，以整體金融股的股價/淨值比(P/B值)來衡量，我認為應該要來到1倍的P/B值，才能算是買進時點。因此，現在不會是買進台灣金融股的最佳時機，道理很簡單，目前，台灣銀行業者的資金成本(cost of capital)大約在10％左右，依照目前的獲利情況，很多銀行的股東權益報酬率(ROE)根本連10％都不到，這意味著：經營不符合經濟效益，按財務學的邏輯，如果這樣的ROE持續下去，那麼，股價就不應在淨值之上，這也是台灣許多證券業者的P/B值長期都維持在0.8至1.2倍的原因。至於選股策略，第2季到現在，以「壽險與公股金控」為主軸的投資基調，短時間內可能還得繼續下去，直到第4季股價逐步將消金獲利成長趨緩的現象反映進去，消金類金控可望成為國際機構投資人佈局主軸。
#@1@#楊：在電子業下游的族群中，第4季我還是比較看好手機和遊戲機這兩個族群。其中，像諾基亞、摩托羅拉這些大廠，趁著年底旺季一定會推出很多新產品，這對第4季的手機族群來說，絕對是一大利多；而且，在大廠的低價手機紛紛朝彩色化的方向走，新興市場最近也吹起了彩色手機的換機潮，這對手機股的後勢都相當有利。至於遊戲機方面，今年耶誕節的大戲將發生在新力PS3、任天堂Wii和微軟XBOX360的決戰點。此時，各家遊戲廠商都會使盡全力促銷，相關的代工族群自然會跟著水漲船高。不過，我比較看好任天堂的Wii，因為它的價格比較便宜，功能也相當符合遊戲玩家的需求。至於龍頭新力的PS3，價格實在太貴了，很容易讓消費者打退堂鼓，按照目前新力預估在11月上市之後可以賣出600萬套的說法，我相當存疑。
#@1@#反觀PC族群，雖然，目前有返校與耶誕商機，但我認為10月之後，台灣的代工廠訂單就會慢慢的恢復正常；如果，股價已經有一波漲幅，我建議短線的投資人賣出。如果，以長線來說，像一些共同基金我就會建議他們增加這部分的持股，畢竟明年PC產業從下半年開始，就會因為Vista的換機潮引爆新一波買氣，如果按照目前的股價來說，1年之內絕對會有3成以上獲利空間。理財周刊：除了政治利空之外，第4季甚至明年的台股有什麼隱憂？林：外資圈最近有人擔心第4季破產法等相關議題，我的看法是，過去會想藉破產法翻身的債務人，大多已進入協商機制的流程，也就是說，未來幾個月將逐步反映在上述利差縮減的相關數據上，因此，破產法的殺傷力緩和許多。楊：我比較擔心的還是在PC族群方面，尤其是筆記型電腦的代工業，因為戴爾、惠普、宏等品牌大廠之間的價格戰，使得他們的毛利越來越差，相對的獲利也會跟著下滑。王：美國經濟究竟能不能如預期般的軟著陸，其實相對的也會影響到科技股的表現，而以台股第4季的表現又將以科技股為主，如果美國經濟數字變壞，勢必也會讓台灣的科技股受創。
#@1@#理財周刊：還有一個熱門議題，就是併購與分割的話題，這對台股接下來的發展來說，有何影響？楊：其實，鴻海今年在股東會喊出要以併購當作是成長動力開始，台灣下游的電子業就吹起了併購的號角。從鴻海吃下普立爾、華碩跟技嘉的合作，到最近明基宣布分割，其實都代表著產業整合的趨勢。我想，對於投資來說，合併一定要產生效益，才會在股價上反映。最近有人說，明基分割製造部門會賣給鴻海，我覺得這就相當不合乎成本效益，畢竟鴻海不需要買產能，自己蓋就好了，重點是在技術與人才的取得。反倒是鴻海吃下廣達的組合，我就比較看好，畢竟，鴻海現在唯一欠缺的就是筆記型電腦。至於剛發生的明基分割案，我認為作出分割的決定絕對是正面的，只不過分割的時間似乎太晚了。相較於緯創，明基的手機製造部門手中並沒有代工的大訂單，如果要單獨分割上市，恐怕很困難。如果，以產業的互補性來說，我倒認為未來施崇棠的華碩，在分割製造代工部門的時候，應可考慮和明基製造部門進行合併的動作。王：在面板廠來說，我認為除了合併之外，聯合採購或者是上下游整合分工都是可以採取的模式。其實，在日本還是有很多小廠，只有二代甚至一代的舊生產線，但是，他們卻能掌握利基市場，活得很好。而且，我覺得想要立足電視面板市場，並非靠面板的價格便宜就可以賣出去；因此，如何讓自己的產品組合最佳化，才是面板廠創造利潤的關鍵，這不單是友達、奇美要想，就算是華映、彩晶等二線廠也要去思考；一味的擴充產能，卻不能獲利下，只會讓自己手中的現金與籌碼用盡，最後不得不退出市場，這對股東們來說，絕對不是好事。
