2012是全球大選年，包括美國、中國、法國、俄羅斯、印度、西班牙、韓國與台灣等地，都要進行議會或是總統大選，總統大選帶來的選舉行情，以及可能的政府更替不確定性，都會提高市場的波動性。特別是中國股市，一向由政策主導，不過2012正是中國中央政治局換屆年，過往經驗一切以穩定為主，不會有大規模財經政策推出，加上歐債風險仍高，資金持續撤出中國市場，A股面臨嚴重流通性不足問題，都讓中國股市面臨龐大壓力，至少明(2012)年第1季都很難看到A股演出大幅反轉的行情。Q1是國際經濟危機高峰期就時間點來看，明年2~4月份恐怕是全球股市最危險的時刻，光是義大利在這3個月份中，就有1500億歐元的國債會到期，整個歐元區則高達2400億歐元公債將到期，這是有史以來最大的償債高峰，偏偏明年7月份才要正式啟動的ESM(歐洲穩定機制)遠水救不了近火，除非德國態度軟化，允許歐洲央行施行QE政策(量化寬鬆)，否則歐元區的經濟將會非常危險。另一方面，歐元區將於明年2月份上旬公布今(2011)年第4季GDP，在負債累累的情況下，經濟出現負成長幾乎已成定局。加上標準普爾在12月初一口氣將歐元區15國列入負面觀察名單，且訂於90日後重新檢討其信貸評級，換句話說，2月底到3月初，就有很多國家會面臨信評下降的風險，屆時這些事件都會引發國際資金撤出，讓歐元區雪上加霜。當然，作為風險資產，全球股市都要一起承擔，中國也不能例外，可以預見未來一季中國股市都難有大行情。本土資金跟隨外資大出走觀察12月19日中國人民銀行公布的數據，中國的外匯占款連續2個月下降，且11月份下降金額達到279億人民幣，比起10月份的249億人民幣更高出許多，顯示市場資金正持續流出中國。不過，中國人民銀行則力挺人民幣匯價，人民幣中間價仍持續創下匯改以來新高，代表中國官方並不希望看到資本大量外移的情況發生。細部去看外匯占款的減少，中國人民銀行10月份減少金額是893億人民幣，比起金融機構的金額高出了2.6倍，反映出資金並不是透過傳統金融機構撤出，更多的是利用財務公司、信託公司、租賃公司等民間渠道撤出。這也反映出流出的資金恐怕不只是外資，更多的部分來自中國本土資金，例如高資產人士將資產分散至海外等等。這比一般印象中熱錢流出就是外資撤退更為嚴重許多，因為其反映了人民幣升值預期降溫以及房地產市場持續受到打壓的壓力，開始在中國資本市場擴散，且因為中國仍實施外匯管制，外流的資金將很難回流中國，大量資金出走，正是中國股市的新危機。唯一值得欣慰的地方是，如果根據去(2010)年中國人民銀行解釋連續調升存款準備金率的用意，在於應付外匯占款的上升，那麼現在外匯占款的連續下降，也就能視為調降存款準備金率的訊號，如果數字繼續惡化，更能加速調降的頻率與幅度，為市場帶來更多資金能量。農曆年前可望再降存準金率不過事件本身對股市仍要以弊多於利看待，存準金率的調降仍視相關配套，例如減少發行央票以及調降銀行貸存比等，才能實際反映出政策利多。至於A股何時會反彈，不妨追蹤一個參考指標—股市流通市值與M2的比重。這個數值呈現的是貨幣向股市提供流動性的能量高低，對A股而言，在近年IPO不斷增發、限售股不斷解禁的環境下，該數值愈高，就說明市場能提供的資金能量愈低。目前A股市場流通市值與M2比是0.22，比起2008年10月份底部的0.08，以及6月份前一次底部的0.18都還要來得高，因此，若單以指數的位置來看，目前只能確定前幾次底部相近，但其實就資金能量比來看，目前竟然比起金融海嘯時期還要弱。也就是說，要觀察A股何時反彈，重要指標就是股市流通市值與M2的比值能否進一步下降，要達到波段漲幅，至少要下降到0.15以下，而觀察本指標，也可以避免只看政策面如調降存準金率等等，而實際資金並未大量釋出於市場的情況發生。1月後金融股賣壓湧現還可以再加碼的股市直接觀察指標，另有股市實動戶(實際有進行交易的戶頭)占整體帳戶的比值，目前比值低到只有12.6％，這也是史上最低的情況，股市實動戶至少要有25％，才有反彈足夠的參與人數與動能，目前都還看不到。缺乏流動性是目前A股市場最大的問題，問題有多大，我們可以看看上證50指數近期的成分股變化得知。上證50指數在一般投資人印象中，就是上海股市中市值最大的50檔股票所組成的指數，但其實選股標準除了市值以外，還有成交量的考量，今年6月份，中國銀行就因為成交量不足而被踢出成分股行列，到了明年1月，非常有機會看到中國建設銀行因為同樣的理由而被踢出成分股行列，中國四大國有銀行(工農中建)中有兩家被踢出成分股，市場變化之大可想而知。首先，中國銀行與建設銀行都是全球市值前20大的金融股，在中國竟然連50大成分股都排不進去，成交量之低迷可想而知。雖然剔除這2檔股票後，上證50指數受金融股的影響將逐步降低，但是對於市場中上千億人民幣跟隨指數操作的被動式資金而言，就要被迫調整資產配置。看看今年6月後金融股愈來愈低的走勢，可以預見明年1月後，建設銀行也會出現一定的賣壓，當然對大盤而言就相對不利。官方措施難改A股頹勢當然，中國官方肯定了解市場問題所在，至少中國證監會極力想挽救低迷的A股，因此在郭樹清履新後，頻頻可以看到他限制IPO發行資格、協調養老金入市，更正式推出RQFII(基金管理公司、證券公司人民幣合格境外機構投資者境內證券投資試點辦法)，都是在為市場引入活水(或降低IPO抽走大量資金)的措施。不過細觀這些措施，普遍都有雷聲大、雨點小的感覺，發酵時間短暫，更難以對A股產生結構性的轉變，不宜寄望過高。舉例來說，限制IPO發行資格，只是要限制分紅計畫的制定，但沒有市場最期待的暫停IPO發行，反而是愈來愈多企業看上A股初級市場的高本益比而要排隊上市。養老金、公基金餘額、地方社保資金入市提案，資金看似龐大(4兆人民幣)，但如果依社保基金經驗來看，這些關乎受薪階級生涯後期的資金運作，概念較為近似保險，投資也以債券為主，屬於高風險性的股市投資只占較少部分，就連RQFII初期額度也只訂在200億人民幣，其中20％投資在股票基金或股票，也就是40億人民幣的資金量，對於任何時候的A股來說，都只是杯水車薪，難以改觀。政治交替 2012維穩至上就價值投資角度來看，依照Fed模型，在近似的條件下，股市的收益率應該等於10年期公債殖利率，觀察自2005年以來，A股市場收益率平均就只比10年期公債殖利率高出0.8％，且股市收益比起債市收益差值放大時，A股往往呈現下跌，但差值縮小時，則A股往往出現上漲。目前A股收益率高出債市收益率約3％，是近年來最高水平，當然也意味長線投資價值非常高，不過理論仍舊是理論，實際情況恐非如此。2012年是中國中央政治局每5年一次的換屆，每次的政次周期剛好接在5年經濟計畫的後一年開始，但因為新舊政治周期交接，往往以穩定為主，不會推出大規模的經濟政策或是調控方案，因此預期A股明年上半年波動也不會太高，當然也不太容易出現如2009年一般的大規模救市措施。再結合前文的歐債危機與流動性嚴重不足問題，那麼A股的投資價值雖然高，但是要期待正式反轉向上的行情，未來一季都不容易出現。
