近期歐洲利空不斷，先是法國總統第一輪選舉，在野黨歐蘭德得票率優於現任總統薩克奇，雖先前民調早已透露此項結果，但對市場仍造成些許影響。其次荷蘭因朝野針對減赤的新預算案談判破裂，導致總理請辭，加重國際股市的跌幅。再者西班牙信評遭標普連降兩級、美國第一季經濟成長率二．二％，低於預期二．七％，看似接連性的利空，卻在美股優異財報的抵銷下不跌反漲。道瓊工業指數最高反彈至一三二六七點，距四月二日最高點一三二九七點僅剩約三十點的距離。財報優於預期 驚奇指數卻持續下滑截至四月二十七日，S&P 500第一季企業獲利由四月初預估的三．二％，一路上修至目前的七．一％。其中，財報優於預期的比例為七二％，遠優於一九九四年有統計以來的平均六二％，也優於過去四季的平均六八％。財報結果優異，確實對美股產生很大的激勵作用。然而不可忽視的，卻是近期公布的經濟指標，多數皆不如市場預期。以統計美國經濟指標較預期好、或壞的花旗驚奇指數，已由今(二○一二)年初的九一．九，下降至四月二十六的二．○(圖一)。由於花旗驚奇指數具有領先S&P 500指數的效果，不斷走低的花旗驚奇指數，勢必對未來的美股走勢產生相當大的下修壓力。雖然美股再度因為財報利多而大幅反彈，但歐債問題確實是未來美股最大的隱憂。除法、希、荷等國短期的政治面干擾因素外，其實長期最大的風險來自西班牙的房地產市場。截至四月底為止，西班牙已發行的公債規模，已達今年全年預算的五○％左右，未來的八個月，再標售另外的五○％應不致太難，因此就債務融通的流動性而言，西班牙今年出現違約的風險並不高。但長期而言，該國債務占ＧＤＰ的比例能否獲得控制，甚至未來能否免除於接受金援的困境，重點在於房市修正的幅度與速度。以歷史經驗而言，一個國家的景氣衰退只要牽扯上房市泡沫與銀行壞帳的問題，其所需要的調整時間，或景氣惡化的程度，相對其他時期的經濟不景氣都會來得更加嚴重。日本失落的二十年、台灣一九九○年代的房市泡沫、美國次貸風暴等，對經濟所產生的衝擊，都曾讓人印象深刻。以日本失落二十年而言，日本全國地價由一九九一年的高點算起已下跌六二．八％(圖二)，且仍在下跌中。東京地區的房價，由一九九一年算起，最高則下跌至二○○四年的五八．九％，至今則仍在低點盤旋。西班牙房市跌幅牽動全球股市榮枯美國房價由二○○○年算起，至二○○六年中，漲幅約為一倍。次貸風暴發生後，美國金融業打銷壞帳的速度相當快，因此二○○七與二○○八年，房價跌幅迅速，之後則漸趨和緩。累計由高點至今，美國房價已下跌三五％左右，且迄今尚未止跌反彈。相對於西班牙房價，過去二十年的漲幅是全球房市數一數二，西班牙經濟景氣好壞，與房地產市場的榮枯有極密切的關係。以就業人口而言，營建相關的就業平均占全國就業人口約一三．一％，房市泡沫破滅後，此比例快速降低至八．五％。單就二○○二年至二○○七年，西班牙房價漲幅就高達一倍。不過因西班牙金融機構打銷壞帳的速度不若美國快速，直至今年年初起，西班牙央行始於四月一日要求銀行提列五百億歐元壞帳，四月十七日續要求增提五三八億歐元，西班牙銀行加速處理壞帳後，房價跌幅也開始加速。根據統計，西班牙房價的跌幅至今約僅二五％～三○％，明顯低於美國。相較之下，美國景氣雖然緩慢，但仍處復甦當中，金融業的壞帳也大致提足壞帳準備，但至今美國房價仍在下跌。西班牙景氣受歐債影響持續惡化，經濟成長率不斷下修，政府財政困頓，金融業獲利不足打銷不斷竄升的壞帳，未來西班牙房市持續性、長期性的向下調整應該不可避免。一旦如此，將會是歐債、歐股，乃至美股與全球各國股市表現優劣的關鍵所在。(本文作者為台新投顧總經理)
