美國第三季國內生產毛額(GDP)季增年率(SAAR)達4.9%，不僅遠高於第二季的2.1%，且優於經濟學家預期的4.7%，創 2021 年第四季以來新高，主要因素為勞動力市場緊俏推高薪資，從而提振消費支出。
另一方面，美國第三季通膨數據─不含食品和能源的核心個人支出物價(PCE)指數成長 2.4%，遠低於前值3.7%，通膨增速顯著放緩且低於經濟學家預期的2.5%，為2020 年底以來新低。強勁的經濟增長配合持續下降的通膨趨勢，儘管利率水平維持在相對高檔，但美國經濟儼然根本沒有硬著陸還是軟著陸的問題，反而是正在展翅高飛，可謂是「金髮女孩經濟」的翻版。
俗話說「股市是經濟的櫥窗」，但近期卻出現走勢背離的情況，在美國經濟一片大好的情形下，美國四大指數季線全部下彎，那斯達克、費半跌到年線，道瓊、S&P500則已經跌破年線，台股也同樣處於季線下彎即將面臨年線與萬六的保衛戰。
從股市的走勢看來，實在不像經濟走出谷底，日後將重回景氣擴張週期的樣態。股市與經濟數據的背離，究竟是股市過度擔憂的情緒性恐慌，還是美國的經濟數據並未反映真實情況，筆者將從宏觀經濟的角度帶讀者從萬丈高空，俯視全局。
逆全球化趨勢成形 供應鏈重組的陣痛期
自從2018年美中貿易戰開打以來，美中關係逐漸從合作轉向競爭，再從競爭轉到對抗。美國對中國的科技產品出口限制越趨嚴格，從高階AI晶片到光刻機的方方面面出口限制，旨在盡量減緩中國在半導體與AI領域的追趕速度，但中國本身也透過各種管道想盡辦法突破封鎖，甚至在今年華為新機的發表會上展示出他們已有七奈米晶片的製造能力。這樣的對抗態勢逐步升級的過程中，除了美中關係緊張，全球地緣政治的格局也變得更不穩定，從俄烏戰爭到以巴衝突，軍事國防的需求越來越高，而信任越來越低。
美國十年期公債殖利率從五月的3.5%以下，快速竄升到5%附近，同一時期，被認為是不孳息資產的黃金期貨價格卻飆漲至每盎司二千美元，代表雖然同樣是避險商品，但市場更青睞黃金，而對美債投下了不信任票。美債殖利率的快速走高，背後因素包含了美國財政惡化、外國央行守匯需求、聯準會縮表等多方力量，但從價格的變化即可知道，作為無風險資產定錨的美債近期供需失衡狀況非常嚴重。
從美債的供需失衡我們看到了，國外市場的美元流動性緊缺，新興市場的貨幣貶值以及與美國的利差擴大導致資金不斷外流，包含台灣在內，亞洲各國的外匯存底在第三季都呈現下降的趨勢，當外資不斷提款導致貨幣貶值，為了穩定匯率就需要賣出美債換美元再買入本國貨幣，這樣的逆全球化趨勢正不斷的自我強化。
在供應鏈方面，也從以往的效率優先轉為安全優先，觀察天秤的兩端，我們可以發現美國的就業市場有多強勁，中國的失業狀況就有多嚴重。而這樣的態勢並沒有出現休止的訊號。當消費大國將供應鏈擺在自己的身邊時，增加的成本與人力物力需求將推升通膨也刺激經濟，而供應鏈的重組並非消失，產業的週期和大國的博弈相輔相成，景氣在真正復甦之前，尚在經歷落底陣痛期。
自從疫情爆發後，庫存問題一直是供應鏈的硬傷，一開始廠商擔心塞港導致供貨不穩定，從下游往上拚命追加訂單，造成了超額下單的情形。進入2022年後，全球逐步解封，且聯準會快速升息之下，終端需求不足，廠商庫存堆積過多，進入了漫長的庫存去化時期。
若我們從半導體業的庫存觀察，直到2023年Q2之後，庫存的去化才初步展露效果，根據大摩的統計，半導體供應鏈的庫存天數在2023年Q2已從高峰151天下降至141天。後續再從主動去庫存逐漸過渡至被動去庫存的階段，即可確認需求回升，產業循環將重回擴張階段。接著將再進一步進入主動補庫存時期，這時期股價將更容易反映利多消息。從台積電與聯發科的法說即可感受到，台灣廠商明年對於電子業的回溫相當有信心。
儘管因為高利率環境以及利率曲線倒掛的修復歷史上都容易引起大規模的經濟衰退，但當前世界局勢和以往不同，逆全球化的趨勢帶來了新的需求與機會，正所謂黎明之前最黑暗，或許當風雨過後基本面好轉利多將再次帶動台股的浴火重生。
