近日蘋果意外下修營收目標後，供應鏈將迎來庫存調整期，恐讓原本首季就進入傳統淡季的淡季效應更為明顯，占台股權重逾三成的蘋概股將成為壓抑行情的大石頭，進而限縮「元月行情」表現，因財報空窗期正在進行的作夢行情能否延續，可能也將打上問號，操作上最好還是先停看聽。目前作夢行情最火熱的題材非5G莫屬，一路從二○一八年底延燒至二○一九年，也躍上摩根士丹利、摩根大通、瑞士信貸、滙豐、美林、野村及大和資本等七大外資推薦的二○一九必買題材第一名，加上媒體強力放送及投顧分析師的熱捧，儼然成為電子股的救世主。但商機大夢真的有那麼甜美嗎？我們或許應該從真正出錢的老大(電信商)角度來思考，才能看得更加清楚！橫空出世的5G概念股 有可能嗎？首先從企業資本支出的角度來看，若資本資出增加，隱含相對的硬體設備供應商訂單金額也將同步增加，設備供應商營運自然看旺。如同半導體產業整體資本資出減少，但先進製程因軍備競賽仍逆勢成長，因此市場看好七奈米以下先進製程相關供應鏈的商機需求。隨著電信產業進入5G布建商轉周期，即便電信商整體資本支出縮手，對5G資本支出也將會快速成長，成為市場看好5G商機的主要理由。但市場似乎忽略了一個重點，先進製程(資本支出增加)與成熟製程或是記憶體(報價走空)與邏輯IC在半導體產業中是可區分的，先進製程的邏輯IC供應鏈的營運動能表現自然有望優於整體產業。反觀電信產業，根本找不到過去沒有3G、4G的經驗，然後橫空出世跨入5G的供應鏈，也就是說若二○一九年5G新增的訂單需求彌補不了4G訂單減少的缺口，5G供應鏈的營運有難有太好的表現。我們進一步來觀察摩根士丹利所提出二○三○年時5G場景下的新增收入，包含固定無線(一八○億美元)、雲遊戲(九○億美元)、自動駕駛汽車(七○億美元)、製造業自動化(六四○億美元)、聯網監控攝像(二○○億美元)、聯網無人機(四○億美元)及遠程醫療保健服務(三二○億美元)，合計共新增一五六○億美元，相當於二○一八年行動服務收入金額的四成。
電信商5G投入成本要增加那麼多(摩根士丹利預估5G資本支出八七二○億美元，為4G的一‧七倍)，營收卻只增加四成，更別說當中真正需要5G高速傳輸的商機，僅有自動駕駛汽車、遠程醫療保健服務、固定無線及雲遊戲的六六○億美元，性價比如此低的投資，恐難吸引電信商買單。投報率不誘人 電信商拒當冤大頭 事實上，目前市場看好的各應用場景商機美夢，大多都是由電信設備商所編織出來，目的無非就是要吸引電信商願意砸大錢來買設備，偏偏4G投資都還沒回收的電信商也不想當冤大頭，傻傻的搶進這個賠錢貨。負責在二十一個國家推出5G服務的新加坡電信(Singtel)技術長Mark Chong就表示，由於5G缺乏熱賣商品，不易提升消費者對5G裝置的接受度，目前電信商5G服務的主要客戶仍是企業。5G商機起飛，除了5G網路外，更要發展 5G 生態系統，需要新裝置、新介面、新應用程式等，但5G的技術標準仍在商討，須等到二○二○年才會底定，在此之前應用商機恐難成氣候。
整體資本支出未增加 設備商營收何來成長動能根據GSM協會預估，二○一八~二○二○年全球移動運營商將會投資超過五千億美元用於無線網路資本支出(不包括頻譜收購)，其中二○一九年的5G支出占比為二％，二○二○年為一一％。不過，隨著5G的資本支出成長快速，整體資本支出卻未因此增加，顯然4G的資本支出也同步減少。市場公認5G布建最積極又有政策強力扶植的中國，電信商資本支出也未有增加情況。國泰君安認為二○一八年是4G投資的末期，二○一九年5G前期投資的開始將推動電信行業進入新一輪上行週期，但預估整體資本資出仍略有下降。畢竟中國電信龍頭中國移動先前就已表示，考慮投資回報率，不會盲目進行5G投資，預計二○二○年產業及商業模式較為成熟後，才會進行大規模的5G投資。與中國進行5G之爭的美國，積極度也未如市場預期。美國第二大電信商AT＆T預估，二○一九年資本支出為二三○億美元，低於二○一八年資本支出的二五○億美元(龍頭Verizon尚未公布二○一九年預估數字，市場預估頂多持平)。國內龍頭中華電信也預估，二○一九年資本支出將不高於三百億元，低於二○一八年財測資本支出的三三一億元。在電信商整體資本支出零成長的背景下，電信設備商及相關零組件供應鏈二○一九年營運恐難交出市場樂觀期待的亮眼成績。若再考量全球景氣增長趨緩，甚至有走向衰退的疑慮，各企業資本支出轉為保守，消費者也會開始看緊荷包，不排除電信商資本支出未來還有下修的風險。就像國泰君安預期，在外部需求不確定性陰霾持續下，中國三大電信商投資5G基礎設施建設轉為消極，原定於二○一九年推出的5G商用也可能推遲到二○二○年，相關設備廠拿到5G規劃設計訂單的時間也有放緩的風險。
另因5G週期資本支出的擴大，電信商及下屬設計院可能採用租賃其他設計院技術人員的方式以保證規劃設計業務的順利完成，通過總承包的方式將規劃設計、工程建設及網絡維護優化等打包進行招投標，這可能一定程度上壓低規劃設計廠商的毛利率。基本面跟不上 未來面臨補跌風險至於市場期待國內網通廠在中國華為5G設備海外拓展受挫後的轉單效應，也因歐洲設備廠愛立信及諾基亞的技術落後約一年(又比較貴)，恐影響各電信商最終的採用意願，歐洲客戶新增的代工訂單是否能彌補華為訂單流失的缺口(維持本土廠商產能利率並提高本土化比率)，也是需要再觀察的變化。就短期營運而言，因首季原本就屬產業的傳統淡季，加上二○一八年部分廠商客戶第四季因應貿易戰提前拉貨的急單墊高基期，首季淡季效應將較為明顯，若短線股價受作夢行情激勵而出現較大漲幅，接下來就將面臨降大的補跌風險。統計自二○一八年十一月初5G題材開始發酵以來，股價漲幅逾四成的概念股依序為統新(6426)、光環(3234)、智易(3596)、波若威(3163)、華星光(4979)、南電(8046)、金像電(2368)。
