就在全球經濟將在2009年共同邁入衰退的同時，成熟市場的歐洲，似乎從來沒有吸引過全球關注的目光。其實，基於種種先天不足與後天失調的關係，即便在整個2009年，歐洲依然難以吸引全球投資人的關注。
#@1@#這當中最主要的原因，就是歐洲的經濟結構。歐洲是一個內向型的經濟體，這個地區的貿易活動也是以區域內貿易為主，即便是區域外貿易，主要的出口對象也在美國或日本等成熟國家，其次才是新興市場。另外，歐洲股市的主要產業分布，也是以景氣循環股占絕大比例，尤其是金融股、地產股、一般性消費股、礦業股與能源股，在歐股中又占有關鍵比重，所以，除非景氣明顯回溫，否則歐股整體的氣勢不易帶動。這樣的經濟結構，在全球實體經濟已經出現衰退，且企業經營去槓桿化的環境下，歐洲的劣勢將更容易被凸顯(見下頁附表)。
#@1@#另外，由於歐盟的決策模式是採「共識決」，所以，除非全體會員國都一致同意，否則重大的關鍵決策並不容易推行。以歐盟執委會在2008年11月提出的2000億歐元景氣振興方案為例，原本各會員國之間還會為此討價還價，甚至一度還有破局的可能；若非美國與中國在全球經濟與能源事務上的積極合作，已威脅到歐洲利益，歐盟各會員國也不會趕在12月「中美第5次經濟戰略對話」之前，匆匆通過景氣振興方案。由於歐洲的出口對象還是以美國為主，所以，在美國景氣回溫之後，歐洲才可能接到來自美國的訂單；成品外銷到美國之後，才能反映在歐洲企業的獲利上，因此，按照過去的經驗，歐洲的景氣，至少會落後美國大約2 季。因此，現在問題的關鍵，就在美國景氣何時才會落底。如果按照市場樂觀的預期，全球景氣是在2009年第2季之後才會見底的話，那麼歐洲整體景氣，最快也要等到2009年底甚至2010年初才會見底。
#@1@#即便美股在2009年第2季之後出現反彈，有可能引導歐股跟著出現反彈；但跟美國相比，歐股的反彈是屬於「無基之彈」(沒有基本面的反彈)，所以，對投資人而言，上車容易，但出場反而更難。基於下列3大原因，歐洲在2009年還是很難獲得市場青睞： 歐洲出口遠離新興市場，少了成長的一個支撐點。 歐洲企業多是景氣循環的龍頭企業，在全球不景氣的當下，受到衝擊自是最重。 歐洲央行與各國政府的財政政策不易同步，所以在關鍵決策上，反應會比美國甚至部分新興國家更慢。
#@1@#儘管從體質結構來看，歐洲會比美國落後大約2季，但以股市而言，基於各景氣循環的龍頭股多在歐洲掛牌，因此，只要美國景氣確定落底，歐股的反彈力道，也會在這些龍頭股的帶動之下表現突出。然而，美國景氣落底的關鍵，不在於美股是否反彈，而是在於房市何時回穩。房市若能回穩，民間消費不單會趨於熱絡，原物料的需求也會因此增加；如此一來，全球對原物料與製造的需求就會提升，促使企業增加投資，帶動整體景氣的上揚。只要全球這樣的經濟運行模式沒有改變，美國景氣與股市的先行回穩，便會是其他市場股市上揚的先行指標。由於這一波金融海嘯，對金融股、地產股、科技股與能源礦業類股的衝擊最大，因此以歐股來看，除科技股還是由美國領軍之外，其餘像是金融、地產或礦業等跌深的類股，未來只要一反彈，幅度也會相當可觀。雖然美國景氣回溫，有助全球景氣跟著復甦，但歐洲基於上述經濟體質的特性，會比美國晚上大約2季的時間；所以在美國景氣落底之前，國人對歐股的投資，最好還是採取保守態度，即便要布局，最好以公用事業或電信等防禦性股票為主。貨幣與財政政策牛步 歐洲應變能力受質疑對於這起影響全球的金融風暴，各國主要政府都已經透過貨幣政策(降息)與財政政策(擴大政府支出)雙管齊下的方式，來刺激景氣的提早復甦。對歐洲各國而言，各國內部的協調整合能力還是偏弱，布魯塞爾(歐盟政府)能否提出立即有效的景氣刺激方案，攸關歐洲在2009年整體景氣回春的力道。
#@1@#以2008年11月底「歐盟執委會」所提出的2000億歐元振興經濟方案為例，這個方案不但在數字上，落後美國歐巴馬提出的8500億美元，也遠遠落後中國所提出的4兆人民幣；即便是把歐洲國家各自提出的振興經濟計畫納入，總體金額還是不如美國、中國，甚至日本。更何況，歐盟不只在振興經濟方案的數字上輸給其他主要國家，在速度進程上也是遠遠落後。像美國在歐巴馬當選前，布希政府就先通過7000億美元的紓困計畫；中國也在2008年11月初提出4兆人民幣的振興經濟方案，即便是在11月4日才當選總統的歐巴馬，也能在當選後不到2周內，宣布要在執政後推出8500億美元的振興經濟計畫。反觀歐洲，還要一直拖到11月底，才宣布要推出僅有2000億歐元的振興經濟計畫。由此可見，因為決策模式的關係，歐洲央行不但降息慢，就連財政決策也比其他主要國家要慢。不過，雖然歐洲在應變能力上的速度較慢，但好在政策方向上與全球其他政府一致，只要全球整體景氣回春，歐洲的主要產業，尤其是內需相關的金融、地產，甚至是能源原物料等，一定也會因此受惠，但速度上可能會比美國或是新興亞洲等市場要慢。
#@1@#根據12月份歐洲的經理人採購指數顯示，已經連續7個月跌破50的臨界點，可見歐洲整體景氣偏弱的格局短期內難以改變，甚至還有越來越嚴重的跡象；因此對歐洲央行而言，降息勢必仍持續，預計到2009年第1季名目利率有可能降至1.75％，在此情形下，歐債的表現自是優於歐股。另外，根據Bloomberg的統計，2008年歐洲600指數企業的整體獲利能力，跟2007年相比下滑16％，而2009年預期也只能成長0.1％，所以股市表現空間不但不大，甚至可能會繼續下修，預計幅度約在20~30％之間(見前頁圖1、2)。在歐洲利率水準向美國看齊，但企業獲利能力又不佳的情況下，2009年歐股整體的投資氣氛還是相當滯悶，所以債優於股，是歐洲投資市場2009年的基調。不過，由於ECB總裁特里謝在通膨問題上一直是市場的鷹派，在原物料已經大幅回檔的環境下，ECB再次大幅降息到類似美國零利率的機率也不大。因此，在西歐國家步入經濟衰退的環境下，依賴西歐國家成長的新興東歐，自然也會喪失成長力道；至於北歐與南歐各國，從來就不是推動歐盟整體經濟的主力，因此就整體歐洲的投資地圖來看，只有美國景氣先回升，才可能帶動西歐國家觸底；而西歐國家的觸底，才有機會讓東歐國家獲得新生的機會。所以就2009年的環境，國人對歐洲的投資還是用定期定額保守投資為宜。(本文作者為保誠投信歐洲基金經理人)
